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湖北宜化:稳健发展、价值低估的化肥化工巨头

发布时间:2012-11-05    研究机构:山西证券

公司2012年三季报显示:2012前三季度实现收入138.66亿元,实现净利润10.70亿元,归属母公司净利润6.34亿元,同比分别增长10.16%、-4.94%和-17.22%。

公司各项产能规模较大,具有较强的规模效应。公司主要产能有:330万吨(权益产能271.2万吨)尿素、84万吨(权益产能73.56万吨)PVC、70万吨磷酸二铵、75万吨烧碱、100万吨电石、10万吨甲醇、10万吨季戊四醇、10万吨保险粉等化工产能。而且新疆50万吨烧碱、60万吨PVC一期将于年底建成,届时公司氯碱产能将达到144万吨PVC,135万吨烧碱。同时宜化肥业的56万吨DAP及配套酸产能也将于年底建成。

公司产业链一体化运作成效显著:公司湖南、湖北两个生产基地,这两个基地地处传统两湖楚地,为公司传统销售区域,公司湖南基地有湘中矿业煤炭资源配套,公司磷肥生产均位于湖北地区,有江家墩和四川华瑞矿业磷矿资源配套;其次公司贵州宜化,该区域煤、磷、水电资源都较丰富,公司目前已获得新宜煤业;最后,公司内蒙项目获得低价天然气资源支撑,新疆、青海项目也基本获批煤炭配套;可见公司未来向上游拓展将是一大亮点。

在企业向上游拓展、产能快速扩大过程中,产品销售顺畅,对外销售比重也随着母公司和国际肥料厂商的合作而加大,显示企业产供销一条龙的产业链已成型。

西部产能将加大成本优势:公司各地区产品生产成本差别较大,比如公司本部的尿素成本在1900元左右,而内蒙联合化工的尿素成本为1100元左右,而新疆生产线获取当地150元左右的煤炭使得完全成本仅在800元左右,公司产能向西部倾斜将加大成本优势。

企业短期环比业绩下滑将持续,中期进入产业成熟、企业壮年期:虽然今年尿素行业景气度较高,但是由于PVC产品拖累,以及当前企业主要生产装置处于新建投产或在建收尾阶段,企业短期环比业绩将持续;中期企业和产业生命周期所限,以及企业当前规模已大,即便有国际市场的开拓,企业发展速度降低。

基于去年中期的模型,我们预测公司2012-2014年EPS为0.98、1.25、1.52元。由于PVC行业已现回暖,公司产业链完整、规模成本优势突出,业绩增长可期,还具有煤磷资源概念及估值优势,故即便中长期存在产业和生命周期之限,我们仍给予其“买入”评级。

核心假设:1.再一轮的经济刺激不会出台;经济仍可保持一定增长;经济形势在2012年4季度探底。

2.企业氯碱类资产达产率第一年50-60%,第二年75-80%;化肥类资产运行一年即能完全达产。

3.公司在预测时间内不进行本文未提及的其他矿产注入;不考虑新疆、青海的氯碱产能进一步建设规划。

4.公司江家墩磷矿2012年贸易产能实现10万吨以上,2014年实现100万吨。华瑞可在2013年左右实现贸易产出。

5.公司贵州新宜矿业整顿不会太大影响企业产能技改、扩建进度,2012年底新宜将拥有180万吨左右产能。

6.新疆尿素及湖北磷铵装置将于年内建成,并于2013年4月左右达产。

7.运输成本按照100元/吨/千公里计算。

风险提示:1.宏观经济运行出现又一轮未经协调的通胀风险。

2.装置建设不能按时达产的风险。

3.后期建设水资源配套无法跟上的风险。

4.成品油上涨导致低成本生产区域的运输成本大幅上升以致相关产品成本优势不明显的风险;以及联合化工天然气价格在目前的0.96元/m3之上继续提升导致目前公司产业中盈利能力最好的装置盈利能力转差的风险。

5.宜化持续发展的风险:企业产品目前仍主要是传统产业,而且当前主要竞争优势在基于资源配套和规模优势的低成本,在后期发展中必须进行类似巴斯夫、杜邦的传统产业升级或者说现代化,通过技术、管理来降低成本或者通过新产品来提高收入利润,否则随着体量越来越大不但存在增长放缓的风险,甚至可能出现如同目前中国依赖劳动力资源以致难以为继的状况。

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